Action Vallourec : baisse du chiffre d'affaires mais hausse de la rentabilité opérationnelle

Contexte fondamental : un semestre de transition sur fond de retour aux actionnaires

Vallourec, spécialiste mondial des tubes sans soudure à destination des industries de l’énergie, a publié le 25 juillet des résultats solides pour son deuxième trimestre 2025. Le groupe affiche un chiffre d’affaires de 863 millions d’euros, en retrait de 20 % sur un an, mais avec une marge brute d’exploitation en hausse à 22 %. Cette performance opérationnelle est saluée dans un contexte de ralentissement des volumes dans le segment Tubes, historiquement cœur du modèle économique de Vallourec.

Sur l’ensemble du premier semestre 2025, le chiffre d’affaires ressort à 1,854 milliard d’euros, en baisse de 11 % par rapport au S1 2024. Cette contraction s’explique principalement par un effet volume (-6 %) et une pression sur les prix (-4 %), combinés à un effet de change défavorable (-4 % également). Cette évolution traduit notamment une base de comparaison élevée, puisque le premier semestre 2024 avait bénéficié de livraisons exceptionnelles de tubes premium à forte valeur ajoutée. Celles-ci ne se sont pas reproduites en 2025.

Le Résultat Brut d’Exploitation (RBE) s’établit à 394 millions d’euros au S1, avec une marge de 21 %. Ce niveau reste robuste dans l’absolu, bien qu’en retrait de 12 % par rapport aux 450 millions d’euros du S1 2024. Vallourec a su compenser une partie de la baisse des revenus par des réductions de coûts significatives, en particulier au Brésil, où le programme de performance lancé mi-2024 a permis de dépasser les objectifs de réduction de coûts (plus de 150 € par tonne économisés localement). Le segment Mine & Forêts a vu sa rentabilité bondir, avec un RBE en hausse de 113 %, porté par le démarrage réussi de la première phase de l’extension minière fin 2024.

Le résultat net, part du groupe, s’élève à 126 millions d’euros au S1 2025, contre 216 millions d’euros un an plus tôt. La contraction du résultat net reflète à la fois une baisse du résultat financier, une charge fiscale plus élevée, et une base d’action diluée accrue liée aux plans de rémunération en actions et à l'exercice de bons de souscription. Mais le fait marquant de ce semestre reste le retour massif aux actionnaires : 352 millions d’euros ont été distribués sous forme de dividendes (1,50 € par action) et 19 millions sous forme de rachats d’actions. Cette politique ambitieuse, financée par la trésorerie disponible, traduit la confiance du groupe dans la solidité de son bilan. Ce retour aux actionnaires a néanmoins conduit à un retournement de la situation nette de trésorerie : de +112 millions d’euros fin mars, elle est repassée en dette nette de 201 millions d’euros fin juin. Vallourec conserve cependant une position de liquidité solide avec 1,5 milliard d’euros, incluant 809 millions de trésorerie au bilan et deux lignes de crédit confirmées. Cette situation permet d’envisager les investissements industriels nécessaires, notamment au Brésil, sans tensions immédiates sur le financement.

Catalyseurs et freins : le marché des tubes reste contrasté, mais les leviers internes jouent à plein

Le premier catalyseur identifié réside dans l’orientation attendue du marché américain. La hausse des droits de douane sur l’acier mise en place début 2025 soutient mécaniquement les prix domestiques. Cette mesure a permis une amélioration séquentielle des marges du segment Tubes aux États-Unis, malgré une baisse des volumes. Pour le troisième trimestre, Vallourec anticipe un RBE par tonne en hausse par rapport au T2, avec des volumes stables, ce qui laisse espérer une normalisation profitable de l’activité nord-américaine.

Au Moyen-Orient, les prises de commandes récentes témoignent du maintien d’un niveau de demande élevé, même si le chiffre d’affaires régional a fortement reculé (-45 % sur un an). Le groupe souligne l’existence de programmes de forage pluriannuels de ses clients, dans lesquels il est bien positionné, grâce à son offre premium. À l’échelle internationale, le mix produit reste favorable avec une montée en puissance des tubes OCTG (Oil Country Tubular Goods) à forte valeur ajoutée. Le segment Mine & Forêts constitue un deuxième levier positif. La production de minerai de fer a progressé de 14 % au T2 (1,6 million de tonnes), avec un RBE en très forte hausse, à 45 millions d’euros contre 15 millions un an plus tôt. L’effet prix a été moins favorable ce trimestre, mais la productivité reste très élevée, avec une marge brute d’exploitation de 52 % sur le segment. Le groupe bénéficie aussi d’une dynamique de performance interne structurante.

La fermeture définitive de l’ancien laminoir Plug fin 2024, combinée aux efforts d’efficacité industrielle, améliore la base de coûts. La capacité annuelle de production devrait augmenter de 100 000 tonnes sans investissements majeurs, renforçant l’effet de levier opérationnel pour les trimestres à venir. En revanche, plusieurs freins subsistent. Le recul des prix moyens de vente dans les Tubes est net (-11 % sur un an au T2), en particulier dans la région hémisphère Est. Ce facteur pèse directement sur la profitabilité consolidée, d’autant plus que les volumes baissent également (-17 % au T2). Le groupe souligne que le T2 2024 avait constitué une base de comparaison élevée, avec des ventes exceptionnelles. Enfin, le climat macroéconomique mondial reste incertain, en particulier dans le secteur de l’énergie. Si la demande de gaz soutient certains marchés, la baisse de l’activité de forage pétrolier aux États-Unis montre la sensibilité du secteur aux fluctuations des prix du brut. L’environnement fiscal est aussi plus exigeant : la charge d’impôt atteint 96 millions d’euros au S1 2025, contre 86 millions un an plus tôt, en raison de pertes non déductibles en Europe et de bénéfices réalisés dans des zones à fiscalité plus forte.

Analyse de valorisation

À 16,55 € le 25 juillet 2025, l’action Vallourec affiche une performance modeste depuis le début de l’année (+0,79 %), mais une envolée impressionnante de +91,55 % sur trois ans. Le titre se situe aujourd’hui légèrement au-dessus de sa moyenne mobile 50 jours (15,95 €), et au-dessus de son support technique (14,93 €), ce qui traduit une dynamique encore constructive, même si la pression de vente reste forte à court terme (CMF à -0,90).

Le ratio de Résultat Net par Action (BPA) dilué ressort à 0,51 € sur le S1 2025, en recul par rapport à 0,90 € au S1 2024. Rapporté au cours de l’action, cela représente un PER semestriel annualisé d’environ 16, soit un niveau raisonnable pour une valeur cyclique encore en phase de transformation. En intégrant la distribution exceptionnelle de dividende (1,50 € par action), le rendement brut atteint 9 %, mais il ne peut être extrapolé sur les années futures. Le Conseil d’administration évaluera chaque année l’opportunité de nouveaux retours aux actionnaires.

Le rendement courant ne peut donc pas être considéré comme structurel, d’autant que la dette nette a augmenté en contrepartie. En termes de valorisation par rapport à ses actifs, le titre se traite en dessous de la valeur comptable nette de 8,9 milliards d’euros (soit environ 38 € par action, avant dilution). Mais cette base inclut des actifs industriels spécifiques et des écarts d’acquisition, peu monétisables. Le ratio dette nette sur EBITDA attendu reste modéré, et le profil de liquidité solide limite les risques de refinancement. Les analystes n’ont pas encore actualisé massivement leurs recommandations post-publication, mais le consensus antérieur à la publication se situait autour de 18 à 19 € par action. Ce potentiel implicite d’environ 8 à 15 % reste cohérent avec une hypothèse de stabilisation du marché des tubes et une normalisation des marges dans le minerai de fer.

Une valeur cyclique encore en chantier, mais assise sur une base assainie

Avec un modèle désormais recentré, une génération de trésorerie solide, et une politique de retour aux actionnaires affirmée, Vallourec montre qu’il a franchi une étape stratégique importante. La transformation industrielle au Brésil et la fermeture d’actifs historiques jugés non performants montrent que le groupe ne cherche plus seulement à survivre, mais à optimiser. Pour un portefeuille diversifié, Vallourec reste une valeur cyclique exposée à la volatilité des marchés mondiaux de l’énergie, mais dotée d’un effet de levier opérationnel conséquent. Elle s’adresse plutôt à des profils d’investisseurs à l’aise avec le risque sectoriel, en quête d’opportunités sur des valeurs en rebond industriel.

À court terme, le momentum technique est neutre. Le RSI à 54 et les bandes de Bollinger stables signalent une phase d’attente. Le prochain seuil de résistance à 17,05 € pourrait constituer un test en cas de surprise positive sur le T3. Mais une rechute sous les 15 € remettrait en cause la dynamique haussière engagée depuis 2022. Le timing d’entrée dépendra donc de la capacité du groupe à confirmer au T3 la trajectoire de progression du RBE, ainsi que du comportement du marché américain sur le segment OCTG. Le rendez-vous du 14 novembre, date de publication du T3, pourrait offrir un nouveau point d’inflexion. En attendant, la valeur reste à surveiller de près, dans une logique opportuniste mais disciplinée.