L'action Carrefour sous pression malgré une dynamique opérationnelle intacte

Résilience commerciale, rentabilité comprimée

Sur le premier trimestre 2025, Carrefour affiche une progression de +2,9 % de son chiffre d’affaires en comparable à l’échelle du groupe. Cette dynamique s’appuie notamment sur la bonne tenue de l’activité en Amérique latine (+12,2 % en comparable), en particulier en Argentine (+51,5 %) et au Brésil (+5,4 %), où l’enseigne discount Atacadão surperforme encore le marché local. En Europe, la croissance reste modeste (+0,3 %), mais les efforts de compétitivité commencent à produire des effets, notamment en Espagne (+1,4 %) et en Roumanie (+2,7 %), tandis que la France accuse un repli de -1,7 % (alimentaire : -1,3 %, non-alimentaire : -6,2 %).

La direction se félicite d’un regain de parts de marché en France, porté par une nouvelle baisse de prix sur 600 produits et par le lancement du programme de fidélité « Le Club Carrefour ». Le groupe poursuit aussi l'intégration des magasins Cora et Match, validée par l’Autorité de la concurrence, et a renforcé son maillage de proximité avec plus de 150 ouvertures nettes au T1. Ces initiatives devraient soutenir la dynamique volume dans un contexte européen toujours déprimé en termes de consommation alimentaire.

Malgré cette solidité commerciale, Carrefour continue d’évoluer avec une marge opérationnelle sensiblement inférieure à celle de ses pairs. La marge EBIT historique de 2,5 % reste bien en-deçà de la moyenne sectorielle (4,4 %). Le groupe est pénalisé par un modèle très intensif en capital, combiné à une forte exposition aux marchés matures et à une intensité concurrentielle extrême, notamment en France et en Belgique. Le résultat net 2024 (724 M€) est en repli net par rapport à 2023 (1,66 Md€), avec une rentabilité des fonds propres (ROE) de 7 %, contre une moyenne historique à 10 %.

Ce déséquilibre entre performance commerciale et rentabilité financière limite la capacité de Carrefour à améliorer sensiblement ses multiples de valorisation, malgré la confirmation d’objectifs 2025 prudents mais crédibles : légère progression de l’EBITDA, du Résultat Opérationnel Courant et du Cash-flow Libre Net.

Entre transformation continue et dépendance au discount

Le principal moteur de Carrefour reste sa capacité à piloter une transformation continue de ses formats, tout en gardant un cap stratégique centré sur le pouvoir d’achat. Cela se traduit par une forte montée en puissance des produits à marque propre (38 % du chiffre d’affaires alimentaire au T1 2025, contre 37 % un an plus tôt), une croissance soutenue de l’e-commerce (+19 % de GMV), et le renforcement de son réseau de proximité. L’acquisition de Cora & Match, l’expansion organique (+186 ouvertures nettes au T1) et les performances d’Atacadão au Brésil sont autant de leviers opérationnels cohérents avec cette logique de massification, discount et digitalisation.

Le projet de retrait de la cote de Carrefour Brésil constitue un tournant stratégique majeur. La direction a relevé son offre aux actionnaires minoritaires début avril 2025, avec une combinaison d’actions Carrefour et de cash. L’opération devrait être finalisée au second trimestre, sous réserve d’un vote favorable, et pourrait améliorer la lisibilité du groupe tout en simplifiant sa structure capitalistique.

Sur le front extra-financier, Carrefour affiche également des ambitions affirmées. En matière de climat, le groupe vise une réduction de 15 000 tonnes de plastique vierge dans ses emballages d’ici 2030. Sur la santé, il souhaite devenir leader des produits “sans” (gluten, lactose, nitrites, alcool), avec un objectif de 1 Md€ de chiffre d’affaires dédié à ces gammes. L’inclusion et la diversité restent également au programme, via la vente de livres à 1 € pour lutter contre l’illettrisme.

Mais ces avancées, aussi louables soient-elles, n’apportent pas de réponse immédiate à la problématique clé : la capacité à dégager durablement une rentabilité au niveau des standards du secteur. Tant que ce différentiel ne sera pas comblé, l’action risque de rester sous pression, malgré les signaux opérationnels positifs.

Un titre faiblement valorisé, mais pour de bonnes raisons

Avec un PER de long terme estimé à seulement 6,6, l’action Carrefour se traite à un niveau historiquement bas, bien inférieur à la moyenne du secteur (13,7). Cette décote de 50 % reflète la prudence persistante des investisseurs, en dépit d’un rendement de dividende attractif de 7,8 % (vs 3,2 % pour le secteur), couvert à 53 % par les résultats attendus. La valeur comptable représente 122 % du prix de marché, ce qui suggère une sous-évaluation apparente sur le plan patrimonial.

Les analystes ont révisé à la hausse leurs prévisions de bénéfices depuis avril, et l’objectif de cours moyen est fixé entre 14 et 15 €, soit un potentiel de hausse d’environ 16 % par rapport au niveau actuel.

Néanmoins, la tendance technique de moyen terme reste négative depuis fin mai, avec une sous-performance par rapport au STOXX600 sur les quatre dernières semaines. L’action semble ainsi peiner à convaincre au-delà d’un cercle d’investisseurs à la recherche de rendement. Son profil défensif modéré, avec une faible sensibilité aux marchés baissiers, renforce sa perception comme un titre de rendement stable, mais peu dynamique.

Enfin, les ratios de structure témoignent d’une certaine fragilité : un taux de fonds propres de 20 % (vs 32 % pour le secteur), une marge nette avant impôt en baisse (2 % contre 3 % en moyenne historique), et une rentabilité sur capitaux propres (ROE) en repli. Ces éléments viennent freiner toute tentative de revalorisation significative, même si le potentiel théorique semble favorable à court terme.

Un dossier de rendement plus que de croissance

Dans une optique de portefeuille, l’action Carrefour apparaît comme une valeur à profil défensif, adaptée aux investisseurs en quête de rendement stable. Le dividende généreux reste bien couvert, et le modèle économique, centré sur le discount, les marques propres et la proximité, offre une bonne résilience face aux cycles de consommation déprimés.

Cependant, l’évolution récente du cours traduit une défiance persistante du marché vis-à-vis de la capacité du groupe à renouer avec des standards de rentabilité plus élevés. Tant que la marge opérationnelle restera en retrait par rapport au secteur, et que les résultats nets ne retrouveront pas une trajectoire de croissance plus soutenue, l’action restera soumise à des valorisations contenues.

Dans ce contexte, un point d’entrée peut être envisagé sur faiblesse pour les profils recherchant une exposition modérée au secteur de la distribution alimentaire, mais il semble prématuré d’envisager un retour durable sur les niveaux de valorisation d’avant 2022. Une confirmation de la remontée des marges au second semestre sera déterminante pour amorcer un éventuel re-rating du titre.