Dette française : le chaos politique crée des risques et opportunités

La séquence politique française des derniers mois a profondément modifié la lecture des marchés de taux. Comme le rappelle Richard Woolnough dans le texte source, le pays a d’abord vécu l’épisode du budget Bayrou – un projet prévoyant près de 44 milliards d’euros de coupes et de hausses d’impôts, incapable de rallier une majorité –, puis la nomination d’un gouvernement éphémère mené par Sébastien Lecornu. C’est finalement la suspension de la réforme des retraites qui a déstabilisé les investisseurs internationaux.

Cette décision a conduit l’agence S&P à rétrograder la note de la France de AA– à A+, plus rapidement qu’anticipé. L’analyste rappelle dans le document que cela intervient quelques semaines après une baisse similaire par Fitch, mi-septembre, pointant également la « fragmentation politique » et un niveau de dette qui pourrait atteindre 121 % du PIB en 2027, contre 113,2 % en 2024.

La conséquence est immédiate : les rendements des obligations françaises s’écartent fortement de ceux des Bunds allemands et se rapprochent désormais de ceux d’émetteurs historiquement jugés plus fragiles comme l’Italie, la Grèce ou l’Espagne. Woolnough souligne que les coûts de remboursement de la dette française dépasseront les 100 milliards d'euros en 2029, contre 59 milliards en 2024, un rythme d’augmentation que les investisseurs n’avaient pas anticipé.

Une prime de risque devenue excessive ?

Mais l’analyse publiée dans le document insiste sur un point clé : cette nervosité, largement alimentée par le bruit politique, pourrait avoir poussé la prime de risque trop loin. Woolnough rappelle que des épisodes comparables ont souvent généré des opportunités. Il cite l’Italie, le Royaume-Uni lors de la crise LDI de 2022, ou encore le Portugal et l’Espagne : autant de marchés où des turbulences politiques ont provoqué des décotes dépassant la réalité macroéconomique, permettant ensuite des retours rapides vers les fondamentaux.

L’exemple du Royaume-Uni en 2022 est particulièrement éclairant. Après l’épisode du mini-budget de Liz Truss, les Gilts avaient vu leurs rendements exploser avant de revenir en arrière lorsque le cadre politique s’est stabilisé. L’idée est la même pour la France : une prime induite par la panique, et non par un risque structurel de défaut ou d’insoutenabilité.

Dans le document, l’auteur compare également la rémunération actuelle d’un indice obligataire d’État français à celle de l’indice iTraxx EUR Investment Grade, qui agrège les grandes entreprises européennes de notation élevée. Les deux rémunèrent aujourd’hui quasiment au même niveau. Or, rappelle Woolnough, « l’État français dispose de leviers puissants pour honorer sa dette, sur le plan des recettes comme des dépenses », ce qui n’est pas le cas des entreprises privées.

Ce renforcement relatif de la rémunération du risque souverain français signale peut-être une anomalie. Lorsque des actifs publics notés A+ offrent une rémunération similaire à celle de sociétés dont la flexibilité financière est plus limitée, c’est souvent le signe que les marchés ont temporairement exagéré le risque politique.

Un point d'entrée pour les stratégies obligataires ?

Les spreads actuels entre OAT et Bunds – mais aussi entre OAT et BTP italiens – reflètent une tension rarement observée sans crise systémique européenne. Cette situation, analyse Woolnough dans le document, pourrait constituer une fenêtre d’entrée pour les investisseurs prêts à prendre le pari d’un retour à la normale.

L’auteur note que ces niveaux de spread « pourraient représenter un point d’entrée intéressant », notamment parce que la dette française reste l’une des plus liquides au monde et que sa profondeur de marché dépasse celle de la plupart des émetteurs européens. Même à A+, la France conserve une capacité d’ajustement budgétaire unique : structure fiscale large, actifs publics valorisables, et, surtout, un accès au financement sans tension, y compris en période de volatilité.

Le marché semble en effet avoir intégré un scénario excessivement pessimiste, dans lequel la France perdrait durablement sa crédibilité budgétaire. Or, comme le rappelle l’auteur, l’histoire montre que les forces politiques françaises finissent presque toujours par converger vers des compromis, même après des périodes de forte instabilité institutionnelle.

L’idée centrale est donc simple : la prime n’est plus seulement politique, elle devient technique, et lorsque les spreads se normaliseront, l’investisseur patient pourrait en bénéficier.

Cette lecture n’écarte pas les risques : fragmentation parlementaire persistante, trajectoire budgétaire exigeante, croissance molle. Mais elle suggère que les valorisations actuelles ne reflètent plus une évaluation rationnelle de ces risques, et qu’une partie de la tension relève davantage de la psychologie de marché que de la détérioration fondamentale des finances publiques.